¿Está sobredepreciado el peso?

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Sí. Frente al promedio de los emergentes, el peso luce como una de las monedas más afectadas por las diferentes coyunturas, en especial la actual del precio de los commodities. Incluso, la moneda está presentando comportamientos similares a los del Rublo Ruso (RUB), que no son explicables bajo los fundamentales diferenciales de ambas economías. Nuestra visión apunta hacia una apreciación del COP, hasta niveles cercanos a $2.100 a 12 meses.

El peso ha sido una de las monedas que ha registrado una de las mayores depreciaciones en lo corrido del año (-19,47%), solamente superado en LATAM por Argentina (-23,79%) y en el mundo por economías de relevancia como Rusia y otros emergentes como Ucrania. Sin embargo, desde que inició la desvalorización en el precio de los commodities, en particular el petróleo Brent (19 de junio de 2014), el COP se ha depreciado un 21,47%, superada solamente por Rusia (-40,15%) y Ucrania (- 24,75%), que como es bien sabido, enfrentan coyunturas económicas y políticas críticas en la actualidad.

Comencemos por un análisis frente a los países emergentes. De acuerdo con la gráfico 1, el peso, que había venido registrando comportamientos similares a los de las monedas emergentes en variación anual, ha acelerado su depreciación en el último mes, coincidiendo con la caída del precio del petróleo. Teniendo en cuenta la historia reciente, esas desviaciones no parecen duraderas, lo que implicaría que el peso debería alinearse nuevamente al comportamiento de las monedas emergentes. Sin embargo, para que esto suceda, dependerá en buena parte de un repunte del precio del petróleo (en torno a USD $85 por barril esperado por Estrategia de Inversiones a 12 meses para el Brent).

Solamente con ese repunte, y sin tener en cuenta las demás variables, el tipo de cambio debería llegar a niveles similares a COP 2100, lo que llevaría la depreciación anual hasta niveles de entre 8% - 10% frente al 19% que se registra actualmente. En el caso de la comparación del COP frente a las monedas de LATAM, la situación es similar (gráfico 2).

Ahora, frente a los activos locales (Renta Variable, RV y Renta Fija, RF), el tipo de cambio registra una desalineación evidente, que lleva a pensar que efectivamente el comportamiento de la moneda está altamente influenciado por el precio del petróleo y dependerá de qué tan coyuntural sea ese comportamiento. Por ejemplo, frente a la RF (gráfico 3), se evidencia una desalineación que permite afirmar que el deterioro de la moneda no se debe a un episodio de desconfianza en la misma; de hecho, el CDS (Credit Default Swap, que es un seguro en caso de que Colombia no pague su deuda pública) a 5 años, ha registrado un menor deterioro y había permanecido hasta finales de noviembre en niveles mínimos de los últimos 5 años.

Frente a la RV local (medida por el índice COLCAP), se evidencia un comportamiento similar (gráfico 4). A pesar de que la tendencia es similar, las magnitudes difieren, lo que lleva nuevamente a pensar en que la desalineación del tipo de cambio depende de otros factores, en particular del precio del petróleo.

Finalmente, en lo que tiene que ver con el tema de flujos de dólares hacia el país, Colombia ha presentado durante este año una estructura favorable para los activos de portafolio, IP (RV y RF), pero desfavorable para los activos reales (Inversión Extranjera Directa – IED). De acuerdo con el gráfico 5, mientras el acumulado de IP crece cerca de un 133% en el año, llegando a una cifra nunca antes registrada de US$11.200 millones, la IED registra una contracción de 5% en el acumulado del año, una de las pocas veces que se ha dado en la década (año 2009).

Esta particularidad podría estar explicando en buena parte la mayor volatilidad del tipo de cambio en lo corrido del año; al ser mayor el crecimiento de la IP, la movilidad de los capitales se incrementa, por lo que el tipo de cambio tiende a ser más volátil. En años anteriores la IED era un rubro creciente y de mayor peso dentro de la cuenta financiera, lo que le daba mayor estabilidad al tipo de cambio, hecho que no ha sido similar este año.

Es importante notar que el déficit en cuenta corriente ha venido creciendo en lo corrido del año y de continuar así, podría afectar estructuralmente el valor del tipo de cambio, sin implicar que el nivel actual sea el de “equilibrio”, sino más bien que será cada vez menos probable tener niveles de tipo de cambio por debajo de COP 2000.

En un escenario extremo, realizado por el PNUD en noviembre de 2014, donde los supuestos son que el petróleo cae a US$ 60 por barril (y se mantiene ahí) y la IED para ese sector cae a cero, el crecimiento promedio de la economía en el periodo 2015- 2021 sería de 2,6% frente a 4,7% del escenario base, afectando la cuenta corriente y otras variables. Con esto, el tipo de cambio se depreciaría un año adelante cerca de 28%, llegando a niveles de $2.800.

Para cerrar el análisis, llama la atención que en el corto plazo (últimos cuatro meses), el peso ha seguido la tendencia del RUB, sin que esto tenga una clara explicación (gráfico 6). Si bien el precio del petróleo afecta a ambas economías, la de Rusia ha estado además afectada por coyunturas de política exterior (las sanciones económicas impuestas por EE.UU. y Europa), que han tenido un claro efecto de deterioro sobre su economía, situación que por el momento y siguiendo las expectativas, no es el caso de Colombia.

En conclusión, teniendo en cuenta los argumentos expuestos, solamente uno de ellos (deterioro en cuenta corriente y un estancamiento en la IED), apunta hacia una depreciación más estructural del tipo de cambio, que en todo caso llevaría su nivel hasta un rango entre $ 2.100 y $ 2.150. Los demás argumentos apuntan a que es el precio del petróleo el que explica en buena parte el comportamiento actual del tipo de cambio, que por ahora lo vemos como un fenómeno coyuntural.

En caso de que la caída del petróleo se mantenga o que los niveles actuales permanezcan en un plazo de tiempo superior a un año, se podría evidenciar un efecto en los términos de intercambio y un mayor deterioro de la cuenta corriente y la IED, que cambiarían el “equilibrio” en el tipo de cambio. Por ahora, con nuestra expectativa de recuperación del precio del petróleo (US$ 85 por barril en la referencia Brent a 12 meses y US$ 75 a 3 meses), el tipo de cambio debería regresar a niveles de $ 2.150 en el corto plazo (de 3 a 6 meses) y a $ 2.100 a 12 meses. 

*Dirección de Estrategia de Credicorp Capital.