‘La inflación estará por debajo de 3 %’: Mauricio Villamizar

La inflación colombiana está cerca de mínimos desde la década de 1950 y el desempleo ronda el 20 %. La recuperación parece haberse visto afectada por el aumento de los contagios durante las festividades de la Navidad. Bajo estas circunstancias, ¿cuáles son los principales argumentos en contra de proporcionar un estímulo adicional?

Coincido en que estamos en un estado particularmente vulnerable, y creo que hay un consenso general sobre la adopción de una postura expansiva. En el frente monetario, proporcionar suficiente liquidez, tranquilizar los mercados bajo estrés y sostener la demanda agregada son siempre una prioridad. En términos de riesgos sobre un estímulo adicional, los sospechosos habituales son: la calidad de la cartera y otros riesgos crediticios, las expectativas de inflación a largo plazo y salidas fuertes de los flujos de portafolio.

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¿Cómo espera que evolucionen la inflación general y básica durante el próximo año? ¿Cuáles serán los principales determinantes?

Hay varias razones por las que deberíamos esperar una inflación baja, inferior al 3 %, durante el próximo año e incluso durante 2022. Una tiene que ver con la indexación de precios, donde ítems como alquiler de vivienda y educación se atan con base en la inflación a final de 2020, que fue baja. Otra razón tiene que ver con una demanda baja y una brecha del producto negativa durante este tiempo. Por supuesto, existen factores de oferta que pueden aumentar la inflación (especialmente la inflación total) como los costos de transporte y el aumento de los precios internacionales de los alimentos. Pero en general, esperaría que ambas medidas se mantengan por debajo del 3 %.

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En términos de crecimiento, ¿cuáles son los mayores riesgos que ve? ¿Retrasos en las vacunas, condiciones más ajustadas de la Fed? ¿Es motivo de preocupación el aumento de los rendimientos de los bonos del Tesoro de Estados Unidos?

No creo que sea probable que la Fed lleve a cabo un ajuste monetario en el corto plazo. De hecho, datos de encuestas e indicadores de mercado basados en tasas de interés forward todos apuntan en la misma dirección, que es principalmente tasas de interés muy bajas y estables en las economías avanzadas. Ahora, cualquier cosa relacionada con la pandemia es, sin duda, una preocupación válida. Creo que el mundo está a la expectativa de ver si diferentes regiones del mundo logran algún grado de inmunidad de rebaño, con la ayuda de las diferentes vacunas. Personalmente, una de mis preocupaciones es que la crisis está golpeando con más fuerza a los segmentos más pobres de la población. Es decir, los grupos vulnerables no tienen cobertura de ningún tipo al choque, un ejemplo es la persistencia en el desempleo. Esencialmente, temo que aumente la asimetría en la distribución del ingreso y la riqueza.

¿Su pronóstico personal de PIB coincide exactamente con el del equipo técnico, o es usted más optimista o pesimista que ellos? ¿Qué tan rápido crecerá la economía este año y en 2022?

El equipo técnico del banco central nos proporciona varios indicadores de crecimiento y diferentes escenarios. Aparte de observar la estimación puntual, creo que el ancho del intervalo de confianza es bastante informativo. Más importante aún, las series agregadas esconden un alto grado de heterogeneidad entre empresas, sectores y regiones. Según el staff, la economía puede crecer a tasas del 4,5 % en 2021 y del 3,5 % en 2022, con un intervalo de confianza entre el 2 % y el 6 %. Pero las diferencias relativas entre sectores son cruciales. Aún así, incluso con un alto grado de incertidumbre, soy cautelosamente optimista.

¿Qué significa para la recuperación el aumento de los precios del petróleo de los últimos cuatro meses?

Francamente, no mucho. El reciente aumento de los precios del petróleo podría ser temporal y obedece principalmente a decisiones de oferta de la OPEP y la OPEP+, así como a un efecto rezagado de la reciente severidad del clima que afectó la producción energética de Texas. Ahora bien, es cierto que los países productores de petróleo se benefician de precios más altos, pero beneficiarse de ellos es diferente a depender de ellos. En este sentido, nuestras finanzas públicas no pueden depender de choques externos y no creo que así sea. Estructuralmente, tenemos que empezar a reconocer y prepararnos para un mundo con una menor demanda por combustibles fósiles.

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Tengo entendido que ha trabajado mucho en los movimientos de la tasa de cambio. El peso parece haber perdido la fuerte correlación que solía tener con el petróleo. ¿Es así? De serlo, ¿a qué podría deberse?

Definitivamente es cierto, pero de nuevo, creo que la gente exagera la correlación negativa que podría ocurrir entre el tipo de cambio y los precios del petróleo. Por ejemplo, para el período 2006-2007, la correlación es alta y positiva, pero para el período 2007-2010, se vuelve muy negativa. Es cierto que el dólar ha ganado valor en los últimos meses, al igual que el precio del petróleo, y esto se debe principalmente a tasas más altas de largo plazo en Estados Unidos. En consecuencia, esto afecta a todos los mercados emergentes y es el caso de América Latina. De forma más general, el tipo de cambio a corto plazo responde a la paridad no cubierta de tasas de interés, en la que los diferenciales de las tasas de interés y la prima de riesgo juegan un papel clave. A largo plazo, domina la paridad del poder adquisitivo, y las expectativas de inflación juegan un papel importante.

¿Por qué se ha debilitado el peso este año, cuando el petróleo se ha recuperado? (Ha tenido la mayor caída entre las principales economías de mercados emergentes después de Brasil y Argentina).

Es mejor ver el tipo de cambio como un amortiguador. Si no flotara, entonces la volatilidad de los precios se extendería a otras variables macroeconómicas. En el contexto del trilema monetario, un país no puede simultáneamente manejar la tasa de cambio, permitir libre movilidad de flujos de capital y tener un independencia en política monetaria, debido al arbitraje de inversionistas extranjeros. En otras palabras, los bancos centrales solo pueden tener un mayor control sobre el tipo de cambio si abandonan la política monetaria o establecen controles de capital. Con respecto a la volatilidad del tipo de cambio, veo un comportamiento similar entre la mayoría de los países latinoamericanos, incluidos México y Chile. La mayor parte de esto se atribuye a choques internacionales comunes.

¿Cuál es su mayor preocupación en este momento? ¿Qué lo desvela?

Probablemente sería más fácil nombrar cosas que no me desvelan. Personalmente, mis principales preocupaciones son los problemas relacionados con la pandemia, incluidas las nuevas variantes y los altos números de contagio. Siempre he estado atento a una pandemia y llevo practicando el distanciamiento social desde que tengo uso de razón. A nivel profesional, está la presión de tomar las decisiones correctas en términos de política monetaria. Ser miembro de la junta conlleva una enorme responsabilidad que afecta a muchos.

Cada miembro de la junta tiene áreas de especialización. ¿Cuál es la suya? ¿Qué tipo de economía abarcó en Georgetown y en qué ha estado involucrado desde entonces?

Mi contribución a la junta es, por un lado, tener una perspectiva fresca y académica sobre las nuevas herramientas que se están desarrollando y aplicando en la macroeconomía aplicada y finanzas internacionales. Por otro lado, soy de la fábrica del Banco, habiendo sido capacitado por el propio banco central. De hecho, comencé como pasante hace casi 20 años. Durante ese tiempo, pude aprender de las mejores mentes colombianas, incluidos Juan José Echavarría y Hernando Vargas.

En Georgetown, me concentré en el problema que enfrentan los bancos centrales cuando tienen una gran cantidad de objetivos y carecen de herramientas suficientes, una especie de problema de indeterminación o fallas de identificación. Luego volví al mercado cambiario y a los efectos de la intervención cambiaria, pero haciendo uso de herramientas novedosas en esta área, como los diseños de regresión discontinua.

Actualmente tengo algunos trabajos en curso sobre los efectos que puede tener el gasto público en la inversión de las empresas, evaluando el efecto de liquidez de los bancos sobre la cartera comercial. Además, he estado estudiando la velocidad de transmisión de la política monetaria y evaluando si algunas variables pueden explicar una transmisión más rápida o más lenta. En la literatura relacionada, variables como las primas de riesgo, las tasas de usura y las desviaciones de las metas de inflación y producción desaceleran la transmisión monetaria. Además, algunos autores encuentran efectos asimétricos dependiendo de si el banco central lleva a cabo políticas expansivas o contractivas.

La inflación colombiana está cerca de mínimos desde la década de 1950 y el desempleo ronda el 20 %. La recuperación parece haberse visto afectada por el aumento de los contagios durante las festividades de la Navidad. Bajo estas circunstancias, ¿cuáles son los principales argumentos en contra de proporcionar un estímulo adicional?

Coincido en que estamos en un estado particularmente vulnerable, y creo que hay un consenso general sobre la adopción de una postura expansiva. En el frente monetario, proporcionar suficiente liquidez, tranquilizar los mercados bajo estrés y sostener la demanda agregada son siempre una prioridad. En términos de riesgos sobre un estímulo adicional, los sospechosos habituales son: la calidad de la cartera y otros riesgos crediticios, las expectativas de inflación a largo plazo y salidas fuertes de los flujos de portafolio.

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¿Cómo espera que evolucionen la inflación general y básica durante el próximo año? ¿Cuáles serán los principales determinantes?

Hay varias razones por las que deberíamos esperar una inflación baja, inferior al 3 %, durante el próximo año e incluso durante 2022. Una tiene que ver con la indexación de precios, donde ítems como alquiler de vivienda y educación se atan con base en la inflación a final de 2020, que fue baja. Otra razón tiene que ver con una demanda baja y una brecha del producto negativa durante este tiempo. Por supuesto, existen factores de oferta que pueden aumentar la inflación (especialmente la inflación total) como los costos de transporte y el aumento de los precios internacionales de los alimentos. Pero en general, esperaría que ambas medidas se mantengan por debajo del 3 %.

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En términos de crecimiento, ¿cuáles son los mayores riesgos que ve? ¿Retrasos en las vacunas, condiciones más ajustadas de la Fed? ¿Es motivo de preocupación el aumento de los rendimientos de los bonos del Tesoro de Estados Unidos?

No creo que sea probable que la Fed lleve a cabo un ajuste monetario en el corto plazo. De hecho, datos de encuestas e indicadores de mercado basados en tasas de interés forward todos apuntan en la misma dirección, que es principalmente tasas de interés muy bajas y estables en las economías avanzadas. Ahora, cualquier cosa relacionada con la pandemia es, sin duda, una preocupación válida. Creo que el mundo está a la expectativa de ver si diferentes regiones del mundo logran algún grado de inmunidad de rebaño, con la ayuda de las diferentes vacunas. Personalmente, una de mis preocupaciones es que la crisis está golpeando con más fuerza a los segmentos más pobres de la población. Es decir, los grupos vulnerables no tienen cobertura de ningún tipo al choque, un ejemplo es la persistencia en el desempleo. Esencialmente, temo que aumente la asimetría en la distribución del ingreso y la riqueza.

¿Su pronóstico personal de PIB coincide exactamente con el del equipo técnico, o es usted más optimista o pesimista que ellos? ¿Qué tan rápido crecerá la economía este año y en 2022?

El equipo técnico del banco central nos proporciona varios indicadores de crecimiento y diferentes escenarios. Aparte de observar la estimación puntual, creo que el ancho del intervalo de confianza es bastante informativo. Más importante aún, las series agregadas esconden un alto grado de heterogeneidad entre empresas, sectores y regiones. Según el staff, la economía puede crecer a tasas del 4,5 % en 2021 y del 3,5 % en 2022, con un intervalo de confianza entre el 2 % y el 6 %. Pero las diferencias relativas entre sectores son cruciales. Aún así, incluso con un alto grado de incertidumbre, soy cautelosamente optimista.

¿Qué significa para la recuperación el aumento de los precios del petróleo de los últimos cuatro meses?

Francamente, no mucho. El reciente aumento de los precios del petróleo podría ser temporal y obedece principalmente a decisiones de oferta de la OPEP y la OPEP+, así como a un efecto rezagado de la reciente severidad del clima que afectó la producción energética de Texas. Ahora bien, es cierto que los países productores de petróleo se benefician de precios más altos, pero beneficiarse de ellos es diferente a depender de ellos. En este sentido, nuestras finanzas públicas no pueden depender de choques externos y no creo que así sea. Estructuralmente, tenemos que empezar a reconocer y prepararnos para un mundo con una menor demanda por combustibles fósiles.

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Tengo entendido que ha trabajado mucho en los movimientos de la tasa de cambio. El peso parece haber perdido la fuerte correlación que solía tener con el petróleo. ¿Es así? De serlo, ¿a qué podría deberse?

Definitivamente es cierto, pero de nuevo, creo que la gente exagera la correlación negativa que podría ocurrir entre el tipo de cambio y los precios del petróleo. Por ejemplo, para el período 2006-2007, la correlación es alta y positiva, pero para el período 2007-2010, se vuelve muy negativa. Es cierto que el dólar ha ganado valor en los últimos meses, al igual que el precio del petróleo, y esto se debe principalmente a tasas más altas de largo plazo en Estados Unidos. En consecuencia, esto afecta a todos los mercados emergentes y es el caso de América Latina. De forma más general, el tipo de cambio a corto plazo responde a la paridad no cubierta de tasas de interés, en la que los diferenciales de las tasas de interés y la prima de riesgo juegan un papel clave. A largo plazo, domina la paridad del poder adquisitivo, y las expectativas de inflación juegan un papel importante.

¿Por qué se ha debilitado el peso este año, cuando el petróleo se ha recuperado? (Ha tenido la mayor caída entre las principales economías de mercados emergentes después de Brasil y Argentina).

Es mejor ver el tipo de cambio como un amortiguador. Si no flotara, entonces la volatilidad de los precios se extendería a otras variables macroeconómicas. En el contexto del trilema monetario, un país no puede simultáneamente manejar la tasa de cambio, permitir libre movilidad de flujos de capital y tener un independencia en política monetaria, debido al arbitraje de inversionistas extranjeros. En otras palabras, los bancos centrales solo pueden tener un mayor control sobre el tipo de cambio si abandonan la política monetaria o establecen controles de capital. Con respecto a la volatilidad del tipo de cambio, veo un comportamiento similar entre la mayoría de los países latinoamericanos, incluidos México y Chile. La mayor parte de esto se atribuye a choques internacionales comunes.

¿Cuál es su mayor preocupación en este momento? ¿Qué lo desvela?

Probablemente sería más fácil nombrar cosas que no me desvelan. Personalmente, mis principales preocupaciones son los problemas relacionados con la pandemia, incluidas las nuevas variantes y los altos números de contagio. Siempre he estado atento a una pandemia y llevo practicando el distanciamiento social desde que tengo uso de razón. A nivel profesional, está la presión de tomar las decisiones correctas en términos de política monetaria. Ser miembro de la junta conlleva una enorme responsabilidad que afecta a muchos.

Cada miembro de la junta tiene áreas de especialización. ¿Cuál es la suya? ¿Qué tipo de economía abarcó en Georgetown y en qué ha estado involucrado desde entonces?

Mi contribución a la junta es, por un lado, tener una perspectiva fresca y académica sobre las nuevas herramientas que se están desarrollando y aplicando en la macroeconomía aplicada y finanzas internacionales. Por otro lado, soy de la fábrica del Banco, habiendo sido capacitado por el propio banco central. De hecho, comencé como pasante hace casi 20 años. Durante ese tiempo, pude aprender de las mejores mentes colombianas, incluidos Juan José Echavarría y Hernando Vargas.

En Georgetown, me concentré en el problema que enfrentan los bancos centrales cuando tienen una gran cantidad de objetivos y carecen de herramientas suficientes, una especie de problema de indeterminación o fallas de identificación. Luego volví al mercado cambiario y a los efectos de la intervención cambiaria, pero haciendo uso de herramientas novedosas en esta área, como los diseños de regresión discontinua.

Actualmente tengo algunos trabajos en curso sobre los efectos que puede tener el gasto público en la inversión de las empresas, evaluando el efecto de liquidez de los bancos sobre la cartera comercial. Además, he estado estudiando la velocidad de transmisión de la política monetaria y evaluando si algunas variables pueden explicar una transmisión más rápida o más lenta. En la literatura relacionada, variables como las primas de riesgo, las tasas de usura y las desviaciones de las metas de inflación y producción desaceleran la transmisión monetaria. Además, algunos autores encuentran efectos asimétricos dependiendo de si el banco central lleva a cabo políticas expansivas o contractivas.